201*年注會(huì)《財(cái)管》知識(shí)點(diǎn)總結(jié)：債券和股票估價(jià)(5)

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201*年注冊(cè)會(huì)計(jì)師《財(cái)務(wù)成本管理》科目第五章債券和股票估價(jià)

一、債券估價(jià)

（一）債券的概念

債券是發(fā)行者為籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間支付一定比例的利息，債券并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證券。債券面值是指設(shè)定的票面金額，它代表發(fā)行人借入并且承諾于未來(lái)某一特定日期債券面值償付給債券持有人的金額。債券票面?zhèn)�券票面利率是指�(jìng)�券發(fā)行者預(yù)計(jì)一年內(nèi)向投資者支付的利息占票面金額的比利率債券的到債券的到期日指償還本金的日期。期日率。票面利率不同于有效年利率。（二）債券的價(jià)值

債券的價(jià)值是發(fā)行者按照合同規(guī)定從現(xiàn)在至債券到期日所支付的款項(xiàng)的現(xiàn)值。計(jì)算現(xiàn)值時(shí)使用的折現(xiàn)率，取決于當(dāng)前的市場(chǎng)利率和現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)水平。

1、債券的估價(jià)模型

模型概念及特點(diǎn)名稱典型典型的債券是固定利率、每年計(jì)算債券價(jià)值＝未來(lái)各期利息收入的現(xiàn)值合計(jì)+未來(lái)并支付利息、到期歸還本金。到期本金或售價(jià)的現(xiàn)值計(jì)算公式的債券平息債券沒(méi)有利息，到期還本的計(jì)算公式：PV=F/（1+i）=F×（P/F，i，n）F一指的是面值純貼現(xiàn)債券是指承諾在未來(lái)某一確純定日期作某一單筆支付的債券。貼在到期日一次還本付息債券，實(shí)際現(xiàn)上也是一種純貼現(xiàn)債券，只不過(guò)到債期日不是按票面額支付而是按本利券和作單筆支付。注：純貼現(xiàn)債券（零息債券）沒(méi)有標(biāo)明利息計(jì)算規(guī)則的，通常采用（復(fù)利、按年利息）的計(jì)算規(guī)則。永久債券是指沒(méi)有到期日，永不停永止定期支付利息的債券。久優(yōu)先股實(shí)際上也是一種永久債券，PV=利息額/折現(xiàn)率債如果公司的股利支付沒(méi)有問(wèn)題，將券會(huì)持續(xù)地支付固定的優(yōu)先股息。是指已經(jīng)發(fā)行并在二級(jí)市場(chǎng)上流通流通債券的估價(jià)方法有兩種：流的債券。通特點(diǎn)：（1）到期時(shí)間小于債券的發(fā)數(shù)計(jì)息期折現(xiàn)。債行在外的時(shí)間。（2）估價(jià)的時(shí)點(diǎn)不（2）以最近一次付息時(shí)間（或最后一次付息時(shí)間）券在計(jì)息期期初，可以是任何時(shí)點(diǎn)，為折算時(shí)間點(diǎn)，計(jì)算歷次現(xiàn)金流量現(xiàn)值，然后將（1）以現(xiàn)在為折算時(shí)間點(diǎn)，歷年現(xiàn)金流量按非整（F+I×n）÷（1+i×n）2.單利計(jì)息（必要報(bào)酬率按照單利計(jì)算）：PV=（F+I×n）×（P/F，i，n）1.單利計(jì)息（必要報(bào)酬率按照復(fù)利計(jì)算）：PV=到期日一次還本付息債券的計(jì)算公式：n平息債券是指利息在到期時(shí)間內(nèi)平平息債券價(jià)值=未來(lái)各期利息的現(xiàn)值+面值（或售均支付的債券。價(jià)）的現(xiàn)值會(huì)產(chǎn)生“非整數(shù)計(jì)息期”問(wèn)題。其折算到現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)。無(wú)論哪種方法，都需要用計(jì)算器計(jì)算非整數(shù)期的折現(xiàn)系數(shù)。2、債券價(jià)值的影響因素

債券定價(jià)的基本原則：折現(xiàn)率等于債券利率時(shí)，債券價(jià)值就是其面值；債券價(jià)值與折現(xiàn)率（二者關(guān)系密切）注意：折現(xiàn)率也有實(shí)際利率（周期利率）和名義利率（報(bào)價(jià)利率）之分。凡是利率，都可以分為名義的和實(shí)際的。在計(jì)算債券價(jià)值時(shí)，除非特別指明，折現(xiàn)率與票面利率采用同樣的計(jì)算規(guī)則，包括計(jì)息方式（單利還是復(fù)利）、計(jì)息期和利息率性質(zhì)（報(bào)價(jià)利率還是實(shí)際利率）。（1）利息連續(xù)支付或者支付期無(wú)限小的債券：當(dāng)折現(xiàn)率高于票面利率時(shí)，隨著時(shí)間向到期日靠近，債券價(jià)值以直線方式逐漸提高，最終等于債券面值；當(dāng)折現(xiàn)率等于票面利率時(shí)，債券價(jià)值一直等于債券面值；當(dāng)折現(xiàn)率低于票面利率時(shí)，隨著時(shí)間向到期日靠近，債券價(jià)值以直線方式逐漸下降，最終等于債券面值。債券價(jià)（2）間隔一段時(shí)間支付一次利息的債券值與到隨著時(shí)間向到期日靠近，債券價(jià)值呈現(xiàn)周期性波動(dòng)，最終等于債券面值。期時(shí)間結(jié)論：（1）當(dāng)折現(xiàn)率一直保持至到期日不變時(shí)，隨著到期時(shí)間的縮短，債券價(jià)值逐漸接近其票面價(jià)值。如果付息期無(wú)限小則債券價(jià)值表現(xiàn)為條直線。（2）如果折現(xiàn)率在債券發(fā)行后發(fā)生變動(dòng)，債券價(jià)值也會(huì)因此而變動(dòng)。隨著到期時(shí)間的縮短，折現(xiàn)率變動(dòng)對(duì)債券價(jià)值的影響越來(lái)越小。這就是說(shuō)，債券價(jià)值對(duì)折現(xiàn)率特定變化的反應(yīng)越來(lái)越不靈敏。折現(xiàn)率高于債券利率時(shí)，債券價(jià)值就低于面值；折現(xiàn)率低于債券利率時(shí)，債券價(jià)值就高于面值。所有類型的債券估價(jià)，都必須遵循這一原理。影響債券定價(jià)的因素有債券的付息頻率（計(jì)息期）、折現(xiàn)率、利息率和到期時(shí)間。

（三）債券的收益率

債券的收益水平通常用到期收益率來(lái)衡量。

到期收益率是指以特定價(jià)格購(gòu)買債券并持有至到期日所能獲得的收益率。它是使未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值等于債券購(gòu)入價(jià)格的折現(xiàn)率。

計(jì)算到期收益率的方法是求解含有折現(xiàn)率的方程，即：購(gòu)進(jìn)價(jià)格=每年利息×年金現(xiàn)值系數(shù)+面值×復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)

P=I×（P/A，i，n）+M×（P/F，i，n）

具體計(jì)算方法與內(nèi)涵報(bào)酬率的計(jì)算相同。

二、股票估價(jià)

（一）股票的有關(guān)概念（略）

（二）股票的價(jià)值

股票估價(jià)的基本模型零增長(zhǎng)股票固定增長(zhǎng)股票非固定增長(zhǎng)股票P0=∑Dt/（1+RS）tP0=D/RSP0=D0（1+g）/（RS-g）=D1/（RS-g）有的公司股利是不固定的。在這種情況下，就要分段計(jì)算。股票的價(jià)值是指票預(yù)期能夠提供的所有未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。

（三）股票的收益率

假設(shè)股票價(jià)格是公平的市場(chǎng)價(jià)格，證券市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)；在任一時(shí)點(diǎn)證券價(jià)格都能完全反映有關(guān)該公司的任何可獲得的公開(kāi)信息，而且證券價(jià)格對(duì)新信息能迅速作出反應(yīng)。在這種假設(shè)條件下，股票的期望收益率等于其必要的收益率。根據(jù)固定增長(zhǎng)股利模型P0=D1/（RS-g），可以得出：

R=D1/P0+g

=股利收益率+股利增長(zhǎng)率

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201*年注會(huì)《財(cái)管》知識(shí)點(diǎn)總結(jié)：資本成本(6)

201*年注冊(cè)會(huì)計(jì)師《財(cái)務(wù)成本管理》科目第六章資本成本

一、資本成本概述

1、公司要達(dá)到股東財(cái)富最大化，必須使所有的投入成本最小化，其中包括資本資本成本成本的最小化。所以正確估計(jì)和合理降低資本成本是制定籌資決策的基礎(chǔ)。的重要性2、公司為了增加股東財(cái)富，公司只能投資于投資報(bào)酬率高于其資本成本率的項(xiàng)目，正確估計(jì)項(xiàng)目的資本成本是制定投資決策的基礎(chǔ)。（一）資本成本概念

一般來(lái)說(shuō)，資本成本是指投資資本的機(jī)會(huì)成本。不是實(shí)際支付的成本，而是一種失去的收益。

資本成本也稱為最低期望報(bào)酬率、投資項(xiàng)目的取舍率、最低可接受的報(bào)酬率。

資本成本的概念包括兩個(gè)方面：

一方面，資本成本與公司的籌資活動(dòng)有關(guān)，它是公司籌集和使用資金的成本，即籌資的成本，我們稱之為公司的資本成本。

另一方面，資本成本與公司的投資活動(dòng)有關(guān)，它是投資所要求的最低報(bào)酬率。我們稱之為投資項(xiàng)目的資本成本。

是指組成公司資本結(jié)構(gòu)的各種資金來(lái)源的成本的組合，也是各種資本要概念公司的資本成本素成本的加權(quán)平均數(shù)。理解概念1.資本成本是公司取得資本使用權(quán)的代價(jià)。應(yīng)該注意2.資本成本是公司投資人要求的最低報(bào)酬率。的問(wèn)題3.不同資本來(lái)源的資本成本不同。公司可能有不止一種資本來(lái)源，普通股、優(yōu)先股和債務(wù)是常見(jiàn)的三種來(lái)源。每一種資本來(lái)源被稱為一種資本要素。每一種資本要素要求的報(bào)酬率被稱為要素成本。公司的資本成本是各要素成本的加權(quán)平均值。4.不同公司的籌資成本不同。一個(gè)公司資本成本的高低，取決于三個(gè)因素：（1）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資所要求的報(bào)酬率，如政府債券投資。（2）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：公司未來(lái)的前景的不確定性導(dǎo)致的要求投資報(bào)酬率增加的部分。（3）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：指高財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)由于公司所經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)不同（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不同），資本結(jié)構(gòu)不同（財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不同），因此各公司的資本成本不同。公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，投資人要求的報(bào)酬率就會(huì)較高，公司的資本成本也就較高。概念是指項(xiàng)目本身所需投資資本的機(jī)會(huì)成本。1.區(qū)分公司資本成本和項(xiàng)目資本成本。公司資本成本是投資人針對(duì)整個(gè)公司要求的報(bào)酬率，或者說(shuō)是投資者對(duì)于企業(yè)全部資產(chǎn)要求的最低報(bào)酬率。項(xiàng)目資本成本是公司投資于資本支出項(xiàng)目所要求的報(bào)酬率。2.每個(gè)項(xiàng)目有自己的機(jī)會(huì)資本成本。投資項(xiàng)目的資本成本風(fēng)險(xiǎn)高的投資項(xiàng)目要求的報(bào)酬率較高。風(fēng)險(xiǎn)低的項(xiàng)目要求的報(bào)酬率較理解概念低。作為投資項(xiàng)目的資本成本即項(xiàng)目的最低報(bào)酬率，其高低主要取決于應(yīng)該注意資本運(yùn)用于什么樣的項(xiàng)目，而不是從哪些來(lái)源籌資。的問(wèn)題項(xiàng)目資本成本的確定原則：1）如果公司新的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，與企業(yè)現(xiàn)有資本平均風(fēng)險(xiǎn)相同，則項(xiàng)目資本成本等于公司資本成本；2）如果新的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)高于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本高于公司資本成本；3）如果新的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)低于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)，則項(xiàng)目資本成本低于公司的資本成本。每個(gè)項(xiàng)目都有自己的資本成本，它是項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)。有關(guān)項(xiàng)目資本成本的問(wèn)題，在第九章進(jìn)一步討論，本章主要討論公司的資本成本。（二）資本成本的用途

公司的資本成本主要用于投資決策、籌資決策、營(yíng)運(yùn)資本管理、評(píng)估企業(yè)價(jià)值和業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)。

（三）估計(jì)資本成本的方法

為了估計(jì)公司資本成本，需要估計(jì)資本的要素成本，然后根據(jù)各種要素所占的百分比，計(jì)算出加權(quán)平均值。

加權(quán)平均資本的計(jì)算公式為：WACC=∑KjWj

式中：WACC加權(quán)平均資本成本；Kj第j種個(gè)別資本成本；Wj第j種個(gè)別資本占全部資本的比重（權(quán)數(shù)）；n表示不同種類的的籌資。

在計(jì)算資本成本時(shí)，需要解決兩個(gè)問(wèn)題：

1.如何確定每一種資本要素的成本；

2.如何確定公司總資本結(jié)構(gòu)中各要素的權(quán)重。

二、普通股成本的估計(jì)

（一）資本資產(chǎn)定價(jià)模型

按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型，權(quán)益成本等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

KS＝RF＋β×（RM－RF）

式中：RF──無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；

β──該股票的貝塔系數(shù)；

RM──平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率；

（RM－RF）──權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；

β×（RM－RF）──該股票的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；

根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算普通股的成本，必須估計(jì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、權(quán)益的貝塔系數(shù)以及權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

1.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率RF的估計(jì)

通常認(rèn)為，政府債券沒(méi)有違約風(fēng)險(xiǎn)，可以代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率需要解決以下三個(gè)問(wèn)題：

（1）債券期限的選擇

最常見(jiàn)的做法，是選用10年期的財(cái)政部債券利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的代表，也有人主張使用更長(zhǎng)時(shí)間的政府債券利率。

債券期限的選擇選擇票面最常見(jiàn)的做法，是選用10年期的財(cái)政部債券利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的代表，也有人主張使用更長(zhǎng)時(shí)間的政府債券利率。票面利率是不適宜的。應(yīng)當(dāng)選擇上市交易的政府長(zhǎng)期債券的到期收益率作為無(wú)風(fēng)利率或到險(xiǎn)利率的代表。期收益率這里的名義利率是包含了通貨膨脹的利率，實(shí)際利率是指排除了通貨膨脹的利選擇名義利率或?qū)嶋H利率率。兩者關(guān)系可表述如下式：1＋r名義＝（1＋r實(shí)際）（1＋通貨膨脹率）如果企業(yè)對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)是基于預(yù)算價(jià)格水平，并消除了通貨膨脹的影響，那么這種現(xiàn)金流量稱為實(shí)際現(xiàn)金流量。包含了通貨膨脹影響的現(xiàn)金流量，稱為名義現(xiàn)金流量。兩者的關(guān)系為：名義現(xiàn)金流量＝實(shí)際現(xiàn)金流量×（1＋通貨膨脹率）n式中：n----相對(duì)于基期的期數(shù)在決策分析中，有一條必須遵守的原則，即名義現(xiàn)金流量要使用名義折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，實(shí)際現(xiàn)金流量要使用實(shí)際折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。政府債券的未來(lái)現(xiàn)金流，都是按名義貨幣支付的，據(jù)此計(jì)算出來(lái)的到期收益率是名義利率。通常在實(shí)務(wù)中這樣處理：一般情況下使用名義貨幣編制預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表并確定現(xiàn)金流量，與此同時(shí)，使用名義的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率計(jì)算資本成本。只有在以下兩種情況下，才使用實(shí)際利率計(jì)算資本成本：（1）存在惡性的通貨膨脹（通貨膨脹率已經(jīng)達(dá)到兩位數(shù)），最好使用實(shí)際現(xiàn)金流量和實(shí)際利率：（2）預(yù)測(cè)周期特別長(zhǎng)，例如核電站投資等，通貨膨脹的累積影響巨大。（2）貝塔值β的估計(jì)

第四章時(shí)學(xué)到，貝塔值是企業(yè)和權(quán)益收益率與股票市場(chǎng)收益率的協(xié)方差：

β=Cov(Ri,Rm)/σ2m

式中：Cov(Ri,Rm)股票收益與市場(chǎng)指數(shù)之間的協(xié)方差；

σ2m市場(chǎng)指數(shù)的方差。

在確定計(jì)算貝塔值時(shí)，必須做出兩項(xiàng)選擇：

1）選擇有關(guān)預(yù)測(cè)公司風(fēng)險(xiǎn)特征無(wú)重大變化時(shí)，可以采用5年或更長(zhǎng)的預(yù)測(cè)長(zhǎng)度；如果公期間的長(zhǎng)度。2）選擇收益計(jì)量一般使用每周或每月的收益率。的時(shí)間間隔。司風(fēng)險(xiǎn)特征發(fā)生重大變化，應(yīng)當(dāng)使用變化后的年份作為預(yù)測(cè)期長(zhǎng)度。此外，需要注意的是財(cái)務(wù)估價(jià)使用的現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)是面向未來(lái)的，而計(jì)算權(quán)益成本使用的β值卻是歷史的，時(shí)間基礎(chǔ)不一致。事實(shí)上我們無(wú)法確定未來(lái)的β,只好假設(shè)未來(lái)是歷史的繼續(xù)。如果有理由相信未來(lái)的業(yè)務(wù)與過(guò)去有本質(zhì)或重要的區(qū)別，則歷史的β則是不可靠的。

如何判斷歷史β是否可以指導(dǎo)未來(lái)呢？就要看β值的驅(qū)動(dòng)因素是否發(fā)生重大變化。雖然β值的驅(qū)動(dòng)因素很多，但關(guān)鍵的因素只有三個(gè)：經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和收益的周期性。收益的周期性，是指一個(gè)公司的收入和利潤(rùn)與整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期狀態(tài)的依賴性強(qiáng)弱。如果公司在這三方面沒(méi)有顯著改變，則可以用歷史的β值估計(jì)權(quán)益成本。

（3）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（RM－RF）的估計(jì)

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，通常被定義為在一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的歷史時(shí)期里，權(quán)益市場(chǎng)平均收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)平均收益率之間的差異，前面已經(jīng)解決了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益的估計(jì)問(wèn)題，因此剩下的只是權(quán)益市場(chǎng)平均收益率的估計(jì)。

估計(jì)權(quán)益市場(chǎng)收益率RM最常見(jiàn)的方法是進(jìn)行歷史數(shù)據(jù)分析。在分析時(shí)會(huì)碰到兩個(gè)問(wèn)題：

1）選擇時(shí)間跨度。由于股票收益率非常復(fù)雜多變，影響因素很多，因此較短的期間所提供的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)比較極端，無(wú)法反映平均水平，因此應(yīng)選擇較長(zhǎng)的時(shí)間跨度。

2）權(quán)益市場(chǎng)平均收益率選擇算術(shù)平均數(shù)還是幾何平均數(shù)。兩種方法算出的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有很大的差異。算術(shù)平均數(shù)是在這段時(shí)間內(nèi)年收益率的簡(jiǎn)單平均數(shù)，而幾何平均數(shù)則是同一時(shí)期內(nèi)年收益的復(fù)合平均數(shù)。

多數(shù)人傾向于采用幾何平均法。幾何平均法得出的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，一般情況下比算術(shù)平均法要低一些。

（二）股利增長(zhǎng)模型

股利增長(zhǎng)模型法是依照股票投資的收益率不斷提高的思路計(jì)算權(quán)益資本成本。一般假定收益以固定的年增長(zhǎng)率遞增，則權(quán)益成本的計(jì)算公式為：

KS=D1/P0+g

式中：KS普通股成本；D1預(yù)期年股利額；

P0普通股當(dāng)前市價(jià)；

g普通股利年增長(zhǎng)率。

如果一家企業(yè)在支付股利，那么D1就是已知的。因?yàn)镈1=D0（1+g），使用股利增長(zhǎng)率模型的困難在于估計(jì)期的平均增長(zhǎng)率。

估計(jì)長(zhǎng)期平均增長(zhǎng)率的方法有以下三種：

這種方法是根據(jù)過(guò)去的股息支付數(shù)據(jù)估計(jì)未來(lái)的股息增長(zhǎng)率。股息增長(zhǎng)率可以按幾何平均數(shù)計(jì)算，也可以按算術(shù)平均數(shù)計(jì)算，兩種方法的計(jì)算結(jié)果會(huì)有很大區(qū)別。按幾何平均數(shù)計(jì)算，股息的平均增長(zhǎng)率為：g=（FV/PV）1/n-1歷史增長(zhǎng)其中PV是最早支付的股利，F(xiàn)V是最近支付的股利。N是股息增長(zhǎng)期的期間率數(shù)。幾何增長(zhǎng)率適合投資者在整個(gè)期間長(zhǎng)期持有股票的情況，而算術(shù)平均數(shù)適合在某一段時(shí)間有股票的情況。由于股利折現(xiàn)模型的增長(zhǎng)率，需要長(zhǎng)期的平均增長(zhǎng)率，幾何增長(zhǎng)率更符合邏輯。假設(shè)未來(lái)保持當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策（包括不增發(fā)股票和股票回購(gòu)）不變，可持續(xù)增則可根據(jù)可持續(xù)增長(zhǎng)率來(lái)確定股利的增長(zhǎng)率。長(zhǎng)率股利的增長(zhǎng)率＝可持續(xù)增長(zhǎng)率＝留存收益比率×期初權(quán)益預(yù)期凈利率將不同分析師的預(yù)測(cè)值進(jìn)行匯總，并求其平均值，可以給權(quán)威性較強(qiáng)的機(jī)構(gòu)以較大的權(quán)重，而其他機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)值給以較小的權(quán)重。證券分析師發(fā)布的各公司增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)值，通常是分年度或季度的，而不是一采用證券個(gè)唯一的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率。對(duì)此，有兩種解決辦法:分析師的①將不穩(wěn)定的增長(zhǎng)平均化預(yù)測(cè)轉(zhuǎn)換的方法計(jì)算未來(lái)足夠長(zhǎng)期間（例如30年或50年）的年度增長(zhǎng)率的平均數(shù)。這個(gè)期間以后的股利，對(duì)于股價(jià)的貢獻(xiàn)已經(jīng)微不足道。②根據(jù)不均勻的增長(zhǎng)率直接計(jì)算股權(quán)成本以上三種增長(zhǎng)率估計(jì)方法中，采用分析師的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率可能是最好的方法。

（三）債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法

根據(jù)投資“風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高”的原理，普通股股東對(duì)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，因而會(huì)在代理關(guān)投資者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。依照這一理論，權(quán)益的成本公式為：

KS＝Kdt＋RPc

式中:Kdt稅后債務(wù)成本

RPc股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)估計(jì)的。一般認(rèn)為，某企業(yè)普通股險(xiǎn)價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來(lái)講，大約在3%～5%之間。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的股票用5%，風(fēng)險(xiǎn)較低的股票用3%。

估計(jì)RPc的另一種方法是使用歷史數(shù)據(jù)分析，即比較過(guò)去不同年份的權(quán)益收益率和債務(wù)收益率，兩者的差額RPc相當(dāng)穩(wěn)定。

三、債務(wù)成本的估計(jì)

（一）債務(wù)成本的含義

估計(jì)債務(wù)成本就是確定債權(quán)人要求的收益率。

1.籌資產(chǎn)生合同義務(wù)2.債權(quán)人本息的請(qǐng)求權(quán)優(yōu)先于股東的股利債務(wù)籌資的特征3.沒(méi)有權(quán)利獲得高于合同規(guī)定利息之外的任何收益由于債務(wù)籌資的上述特點(diǎn)，債務(wù)資金的提供者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)顯著低于股東，所以其期望報(bào)酬率低于股東，即債務(wù)籌資的成本低于權(quán)益籌資。區(qū)分歷史成本和未來(lái)成本作為投資決策和企業(yè)價(jià)值評(píng)估依據(jù)的資本成本，只能是未來(lái)借入新債務(wù)的成本1.債務(wù)投資組合的期望收益低于合同規(guī)定的收益。對(duì)于籌資人來(lái)說(shuō)，債權(quán)人的期望收益是其債務(wù)的真實(shí)成本。區(qū)分債務(wù)的承諾2.實(shí)務(wù)中往往把債務(wù)的承諾收益率作為債務(wù)成本。收益與期望收益3.籌資公司處于財(cái)務(wù)困境或者財(cái)務(wù)狀況不佳，必須區(qū)分承諾收益和期望收益由于加權(quán)平均資本成本主要用于資本預(yù)算，涉及的債務(wù)是長(zhǎng)期債務(wù)，因區(qū)分長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)此通常的做法是只考慮長(zhǎng)期債務(wù)，而忽略各種短期債務(wù)。注意：有時(shí)候公司被迫采用短期籌資并將其不斷續(xù)約。這種債務(wù)實(shí)質(zhì)上是一種長(zhǎng)期債務(wù)。（二）債務(wù)成本估計(jì)的方法

tt

1.P0=∑[利息/（1+Kd）]+本金/（1+Kd）

估計(jì)適用條計(jì)算方法及公式方法件到期收益率是下式成立的Kd（使用“逐步測(cè)試法”）公司目P0=∑[利息/（1+Kd）]+本金/（1+Kd）到期前有上式中：P0債券的市價(jià)；收益市的長(zhǎng)Kd到期收益率即稅前債務(wù)成本；率法期債券n債務(wù)的期限，通常以年表示；求解Kd需要使用“逐步測(cè)試法”�？杀葲](méi)有上公司注意：可比公司應(yīng)當(dāng)與目標(biāo)公司處于同一行業(yè)，具有類似的商業(yè)模式。最好市債券法兩者的規(guī)模、負(fù)債比率和財(cái)務(wù)狀況也比較類似。無(wú)上市按照這種方法，債務(wù)成本通過(guò)同期限政府債券的市場(chǎng)收益率與企業(yè)的信用風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)債券調(diào)整無(wú)可比稅前債務(wù)成本＝政府債券的市場(chǎng)回報(bào)率＋企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率法公司關(guān)于政府債券的市場(chǎng)回報(bào)率，在股權(quán)成本的估計(jì)中已經(jīng)討論過(guò)，現(xiàn)在的險(xiǎn)補(bǔ)償相求得：計(jì)算可比公司長(zhǎng)期債券的到期收益率，作為本公司的長(zhǎng)期債務(wù)成本。tt有信用問(wèn)題是如何估計(jì)企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率。評(píng)級(jí)信用風(fēng)險(xiǎn)的大小可以用信用級(jí)別來(lái)估計(jì)。具體做法如下：（1）選擇若干信用級(jí)別與本公司相同上市公司債券；（2）計(jì)算這些上市公司債券的到期收益率；（2）計(jì)算與這些上市公司債券同期的長(zhǎng)期政府債券到期收益率（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利益）；（3）計(jì)算上述兩到期收益率的差額，即信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率；（4）計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率的平均值，并作為本公司的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率。

無(wú)上市財(cái)務(wù)比率和信用級(jí)別存在相關(guān)關(guān)系。收集目標(biāo)公司所在行業(yè)各公司的信用級(jí)債券財(cái)務(wù)無(wú)可比比率公司法無(wú)信用整法”估計(jì)其債務(wù)成本。評(píng)級(jí)比率對(duì)照表，就可以估計(jì)出公司的信用級(jí)別，然后就可以按照前述“風(fēng)險(xiǎn)調(diào)財(cái)務(wù)比率對(duì)照表，根據(jù)目標(biāo)公司的關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率，以及信用級(jí)別與關(guān)鍵財(cái)務(wù)別及其關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率，并計(jì)算出各財(cái)務(wù)比率的平均值，編制信用級(jí)別與關(guān)鍵2.稅后債務(wù)成本

由于利息可從應(yīng)稅收入中扣除，因此負(fù)債的稅后成本是稅率的函數(shù)。利息的抵稅作用使得負(fù)債的稅后成本低于稅前成本。

稅后債務(wù)成本=稅前債務(wù)成本×（1-所得稅率）

由于所得稅的作用，債權(quán)人要求的收益率不等于公司的稅后債務(wù)成本。因?yàn)槔�息可以免稅，政府�?shí)際上支付了部分債務(wù)成本，所以公司的債務(wù)成本小于債權(quán)人要求的收益率。

優(yōu)先股成本的估計(jì)方法與債務(wù)成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒(méi)有“政府補(bǔ)貼”，其資本成本會(huì)高于債務(wù)。

四、加權(quán)平均資本成本

（一）加權(quán)平均成本有三種加權(quán)方案可供選擇：賬面價(jià)值加權(quán)、實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值加權(quán)和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)加權(quán)。

方案定義優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算方便是指根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上顯賬面價(jià)示的會(huì)計(jì)價(jià)值來(lái)衡量每種資本值加權(quán)的比例。缺點(diǎn)：賬面結(jié)構(gòu)反映的是歷史的結(jié)構(gòu)，不一定符合未來(lái)的狀態(tài)；賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的差異會(huì)歪曲資本成本優(yōu)點(diǎn)：能反映企業(yè)目前的實(shí)際情況，反映現(xiàn)在的實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值是指根據(jù)當(dāng)前負(fù)債和權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值比例衡量每種資本的比資本結(jié)構(gòu)缺點(diǎn)：由于市場(chǎng)價(jià)值不斷變動(dòng)，負(fù)債和權(quán)益的比例也隨之變動(dòng)，計(jì)算出的加權(quán)平均資本成本數(shù)額也是轉(zhuǎn)瞬即的。目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是指根據(jù)按市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目?jī)?yōu)點(diǎn)是能體現(xiàn)期望的資本結(jié)構(gòu)，據(jù)此計(jì)算的加權(quán)標(biāo)資本結(jié)構(gòu)衡量每種資本要素平均資本成適用于企業(yè)籌措新資金。加權(quán)的比例。加權(quán)例。目前大多數(shù)公司在計(jì)算資本成本時(shí)采用按平均市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)作為權(quán)重。

加權(quán)平均資本成本是公司未來(lái)融資的加權(quán)平均成本，而不是過(guò)去所有資本的平均成本。其中，債務(wù)成本是發(fā)行新債務(wù)的成本，而不是已有債務(wù)的利率；權(quán)益成本是新籌集權(quán)益資本的成本，而不是過(guò)去的權(quán)益成本。

（二）發(fā)行成本的影響

1、債務(wù)的發(fā)行成本

如果在估計(jì)債務(wù)成本時(shí)考慮發(fā)行費(fèi)用，則需要將其從籌資額中扣除。此時(shí)，債務(wù)的稅前成本Kd應(yīng)使下式成立：

tn

M×(1+F)=∑[I/（1+Kd）]+M/（1+Kd）

稅后債務(wù)成本:Kdt=Kd×(1-T)其中：M是債券面值；F是發(fā)行費(fèi)用率；N是債券的到期時(shí)間；T是公司的所得稅率；I是每年的利息數(shù)量：Kd是考慮發(fā)行成本后的債務(wù)稅前成本。

調(diào)整前后的債務(wù)成本差別不大。這里的債務(wù)成本是按承諾收益計(jì)量的，沒(méi)有考慮違約風(fēng)險(xiǎn)，違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低債務(wù)成本，可以抵消成本增加債務(wù)成本的影響。因此，多數(shù)情況下沒(méi)有必要進(jìn)行發(fā)行費(fèi)用的調(diào)整。實(shí)際上，除非發(fā)行成本很大，很少有人花大量時(shí)間進(jìn)行發(fā)行費(fèi)用的調(diào)整。

如果發(fā)行費(fèi)用率比較大，在計(jì)算加權(quán)平均成本時(shí)，需要考慮發(fā)行費(fèi)用的債務(wù)應(yīng)與沒(méi)有發(fā)行費(fèi)用的債務(wù)分開(kāi)，分別計(jì)量它們的成本和權(quán)重。

2、普通股的發(fā)行成本

新發(fā)行普通股的成本，也被稱為外部權(quán)益成本。新發(fā)行普通股會(huì)發(fā)生發(fā)行成本，所以它比留存收益進(jìn)行再投資的內(nèi)部權(quán)益成本要高一些。

如果將籌資費(fèi)用考慮在內(nèi)，新發(fā)普通股成本的計(jì)算公式則為：

Ks=D1/P0(1-F)+g

式中：F普通股籌資費(fèi)用率：

（三）影響資本成本的因素

市場(chǎng)利率上升，資本成本上升，投資的價(jià)值會(huì)降低，抑制公司的投資。利利率率下降，公司資本成本也會(huì)下降，會(huì)刺激公司投資。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)由資本市場(chǎng)上的供求雙方?jīng)Q定，個(gè)別公司無(wú)法控制。外部市場(chǎng)風(fēng)根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以看出，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)會(huì)影響股權(quán)成本，股權(quán)成因素險(xiǎn)溢價(jià)本上升時(shí)，各公司會(huì)增加債務(wù)籌資，并推動(dòng)債務(wù)成本上升。是政府政策，個(gè)別公司無(wú)法控制。稅率變化能影響稅后債務(wù)成本以及公司稅率加權(quán)平均資本成本內(nèi)部資本結(jié)增加債務(wù)的比重，會(huì)使平均資本成本趨于降低，同時(shí)會(huì)加大公司的財(cái)務(wù)風(fēng)因素構(gòu)股利政策投資政策險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的提高，又會(huì)引起債務(wù)成本和權(quán)益成本上升根據(jù)股利折現(xiàn)模型，它是決定權(quán)益資本成本的因素之一。公司改變股利政策，就會(huì)引起權(quán)益成本的變化。公司的資本成本反映現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)。如果公司向高于現(xiàn)有資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資，公司資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)提高，并使得資本成本上升。轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明來(lái)源：中華會(huì)計(jì)網(wǎng)校

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